Research

Ratschläge zur Geldanlage
April 1, 2014

Warum Hochzinsanleihen heute unattraktiv sind

Es wird Zeit, einer der am besten gelaufenen Anlageklassen seit 2009 „Auf Wiedersehen“ zu sagen. Der Index europäischer Unternehmensanleihen mit niedriger Bonität (sog. High-Yield oder Hochzinsanleihen) erzielte seit dem Tief der Finanzkrise im März 2009 ein Gesamtrendite von mehr als 150% oder annualisiert ca. 20%. Aufgrund der Bewertung heute erwarten wir aber eine mittel- bis langfristige Rendite nach Abzug aller Kosten von nur noch 2-3% p.a.

High Yield Index Total Return

Warum ist unsere Renditeerwartung so viel niedriger als in der unmittelbaren Vergangenheit?

1. Die aktuelle Index-Rendite ist auf einem 10 Jahrestief von nur noch 4%

Nach dem starken Kursanstieg der letzten Jahre liegt die Verzinsung des europäischen High-Yield Index nur noch bei 4%. Es ist schlichtweg mathematisch unmöglich auch nur annähernd eine Verzinsung wie in den vergangenen Jahren zu erzielen.

High Yield Index YTW

2. Leider sind 4% nicht das letzte Wort

In einer Zeit, wenn deutsche Staatsanleihen mit einer vergleichbaren Restlaufzeit von 5 Jahren nur noch eine Verzinsung unter 1% anbieten, mag sich 4% vielleicht für den einen oder anderen Anleger gar nicht mal so schlecht anhören. Leider wird ein Anleger nicht 4% realisieren, sondern eher 3% oder sogar darunter. High-Yield Anleihen haben eine niedrige Bonität, d.h. ein bestimmter Prozentsatz der Anleihen fällt wegen Zahlungsunfähigkeit der Unternehmen regelmäßig aus. Wegen der Erholung der europäischen Wirtschaft und der niedrigen Zinsen ist zur Zeit die Ausfallquote sehr niedrig und wird von Moodys und Standard & Poor‘s mit unter 1% für 2014 geschätzt. Aber es wäre unseriös, solch niedrige Ausfallquoten für die Zukunft fortzuschreiben. Historisch lag die Ausfallquote in Europa seit 1998 bei 2,0% (Median) bzw. 5,6% (Durchschnitt). Eine faire Annahme liegt nach unserer Schätzung langfristig bei 2,0%-2,5%, dies ist dann noch einmal um die Verwertungsrate (recovery rate) anzupassen, da in den meisten Fällen nach Zahlungsunfähigkeit noch verwertbare Vermögensgegenstände vorliegen. Vorsichtige Anleger sollten ebenfalls noch einen Abschlag für das Zinsänderungsrisiko vornehmen, da sich bei weiter erholender Wirtschaft die Zinsen für langfristige Staatsanleihen eher nach oben bewegen werden.

Tabelle 1Berechnung der Rendite vor Kosten
Index Rendite pro Jahr+4,0%
Ausfallquote-2,0%
Recovery rate+50%
Zinsänderungsrisiko-0,1%
Ergebnis+2,9%

3. Endlich: die realisierbaren Renditen nach Kosten

Da die meisten Anleger High-Yield Anleihen nicht direkt kaufen, sondern indirekt über Fonds oder ETF erwerben, sollte man auch noch die Kosten hierfür abziehen, um die wirkliche Nettorendite nach Kosten zu erhalten.

Tabelle 2Berechnung der Rendite nach Kosten
Index Rendite vor Kosten+2,9%
Jährliche ETF Gebühr-0,5%
Einmalige Kosten für Kauf-0,1%
Einmalige Kosten für Verkauf-0,1%
Endergebnis Nettorendite+2,2%

Um eins klar zu machen: wir sind selbst große Anhänger von Hochzinsanleihen als Anlageklasse – aber der Preis muss stimmen in Relation zum Risiko und dies ist heute einfach nicht mehr der Fall. Merke, Erfolg beim Anlegen kommt nicht daher WAS man kauft, sondern WIEVIEL man bezahlt.

Wo liegt das Problem? Die niedrige Rendite im High-Yield Bereich ist die direkte Folge der Niedrigzinspolitik der wichtigsten Zentralbanken. Dies hat Anleger dazu verführt, die benötigten Renditen abseits von sicheren Staatsanleihen zu suchen. Aber wir sind inzwischen an einem Punkt angelangt, wo die angebotene Verzinsung in keinem Verhältnis mehr zu den Fundamentaldaten steht. Folgende Graphik von Citi verdeutlicht, dass sich der in der Vergangenheit bestandene Zusammenhang zwischen Verschuldung und Verzinsung langsam gelöst hat. Aber wenn wir sagen, High-Yield Anleihen seien unattraktiv, dann heißt dies nicht, dass wir einen Crash vorhersagen. Dies erscheint unwahrscheinlich in 2014, da sich die Wirtschaft der USA und Europas weiter erholt.

Citi Spreads no longer follow leverage

Der Autor arbeitete mehr als 6 Jahre im Bereich Hochzinsanleihen bei einer der führenden europäischen Emissionsbanken in London

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